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7月15-18日,二十届三中全会如期召开。会前,市场结合高层最新讲话,对改革方向做了一系列猜想,普遍认为新一轮改革会围绕财税体制、城乡融合发展、新质生产力、要素流动与统一大市场建设等方面展开,意在革除经济运行中的梗阻与障碍,提高全要素生产率,推动新旧动能顺利接替,为未来5-10年的发展奠定基础。
从会后发布的公报文件看,上述改革均有涉及,且要广泛得多。
下面,我们着重从经济领域和对股市的影响出发,择其要点做一些针对性解读,希望能给大家的投资决策带来帮助。
一、财税体制改革
关于财税改革,公报里出现两次,“统筹推进财税、金融等重点领域改革,增强宏观政策取向一致性”,“深化财税体制改革,深化金融体制改革,完善实施区域协调发展战略机制”。
财税改革,涉及面广,关系重大,值得重点剖析。
分析过去三十年中国经济发展经验时,很多学者都会强调地方政府的作用,并将其总结为“地方政府锦标赛”机制。即中央政府通过GDP考核指标考察地方政绩,激励地方政府努力发展经济,力争上游。事后看,地方政府在基础设施建设、招商引资、改善营商环境、培育本地产业以及房地产建设等方面发挥了重要作用。
经济活动,离不开钱的参与。地方政府发展经济,有些是制度层面变革,如改善营商环境,更多则涉及到真金白银的投入,比如招商引资过程中的税收优惠及减免,以及通过基建投资筑巢引凤并托底GDP等。1994年分税制改革之后,税收收入向中央财政倾斜,地方政府则逐渐探索出了土地财政,解决了钱的问题,在发力GDP方面,始终心有余、力亦足。
过去三年来,情况发生了变化。随着房地产周期下行,地方卖地收入大幅下滑,叠加前期很多基建投资回报率低,难以覆盖利息成本,财政立马捉襟见肘,除民生领域刚性支出外,在稳增长方面便心有余而力不足。鉴于卖地收入下滑的长期性,通过财税改革推动地方财政收支再平衡,重新激活地方活力,便成为解题的一把钥匙。
此外,税收还是调节国民收入的重要手段。通过财税改革调整税收结构,也是缩小居民收入差距、建设共同富裕社会的内在要求。
基于以上背景,此轮财税改革的重心和方向也就容易理解了。
一是优化税制结构,逐步提高直接税比重。间接税具有累退性质,会加大低收入群体的税负,不利于调节收入差距。适当降低间接税税负,健全以所得税和财产税为主的直接税体系,便成为税制结构改革的重要方向。
以2023年为例,我国前几大税种分别为增值税(占比38.28%)、企业所得税(占比22.69%)、进口货物增值税及消费税(占比10.76%)、个人所得税(占比8.16%)以及土地增值税和契税(占比6.19%)。直接税税种中,企业所得税税负已经不低,个人所得税改革方向应是减税而非加税,增大直接税比重就落在财产税上面。
我国财产税税负比重不低,但主要对交易环节征税(印花税、契税等),改革方向是增大持有环节征税比重,重中之重为房产税,遗产税和赠与税也是重要补充。
借鉴其他国家经验看,未来,房产税有望成为地方的主力税种。现阶段,稳房价、稳地产正处于关键时刻,推出房产税的时机并不成熟。但就未来5-10年看,房产税全面落地是大概率事件。
二是推动消费税改革。一方面扩充消费税征收范围,将更多高耗能、高污染产品纳入征收范围,进一步做大税基;另一方面则是征收环节后移,从生产环节移至消费环节,提高消费所在地促消费的积极性。
鉴于多数国家将奢侈品纳入消费税征收范围,随着我国消费税改革预期发酵,近期A股免税板块迎来了一波上涨行情。
三是深化税收征管改革。如今年《政府工作报告》辅导读本《推进财税金融等领域改革》所述,本轮财税改革的重点之一是“全面规范税收优惠政策,着力清理妨碍全国统一大市场建设、公平竞争的各种税收优惠‘土政策’,消除对不同市场主体差别税收待遇”。
地方政府靠优惠补贴政策招商引资,在经济发展早期阶段利大于弊,但随着我国经济体量变大,优惠政策带来的一窝蜂建设现象,客观上造成了重复建设和产能过剩,也是我国制造业当前极度内卷的诱因之一。
未来,随着各种税收优惠“土政策”被清理,我国制造业产能布局有望更加合理,内卷问题也能得到部分缓解。同时,对于地方财政,也具有增收效果。
四是进一步优化中央和地方财政支出结构,给地方财政适当卸担子。从改革方向上看,未来中央财政大概率在社保及其他公共服务支出上承担更大责任,以更好的推动全国公共服务均等化。同时,也能减轻地方财政压力,为人员跨区域流动扫清障碍。
综上可知,财税体制改革对经济长期发展具有深远影响,牵一发而动全身。不过,从方向提出到改革落地、再到见到效果是需要时间的,而A股可能在短短几周甚至几天内把行情走完。对投资者来说,这类行情要么早参与,要么不参与,切忌后知后觉追高。
二、金融体制改革
提到财税体制改革时,公告同步提了金融体制改革。要理解金融体制改革的方向,可以从去年的中央金融工作会议中寻找答案。
改革因问题而生。对于当前金融体系存在的问题,中央金融工作会议给了明确表述:
“金融领域各种矛盾和问题相互交织、相互影响,有的还很突出,经济金融风险隐患仍然较多,金融服务实体经济的质效不高,金融乱象和腐败问题屡禁不止,金融监管和治理能力薄弱”。
关于未来一段时期内的金融工作,会议提出要以推进金融高质量发展为主题,以深化金融供给侧结构性改革为主线,以全面加强监管、防范化解风险为重点。
金融高质量发展是改革的目的,衡量标准是金融要为经济社会发展提供高质量服务。具体表现为,要优化资金供给结构,把更多金融资源用于促进科技创新、先进制造、绿色发展和中小微企业,大力支持实施创新驱动发展战略、区域协调发展战略……做好科技金融、绿色金融、普惠金融、养老金融、数字金融五篇大文章等。
金融供给侧改革则是达成目标的手段,主要围绕打造现代金融机构和市场体系、完善金融机构定位与功能、强化市场规则与金融安全、推进金融高水平开放、提升上海和香港金融中心地位等方面展开。
金融监管和防范化解风险则是改革的保障,强调将所有金融活动纳入监管,重点应对中小金融机构、地方债务和房地产三大领域风险,确保金融市场稳健运行等。
从对A股金融板块影响看,短期看存在不确定性,中长期看,利好治理机制优秀的金融龙头。
三、统一大市场建设
面对百年未有之大变局,面对全球贸易摩擦加剧和去全球化的现状,加快建设统一大市场,以此激活内循环,带动双循环,成为我国发展破局的重要突破口。
公报提到,“要构建全国统一大市场,完善市场经济基础制度”。其实,早在2013年的十八届三中全会就提出“建设统一开放、竞争有序的市场体系”;在2015年8月,“统一大市场”的提法在国常会上得到明确并一直沿用下来;而在2022年4月,中共中央、国务院印发了《关于加快建设全国统一大市场的意见》,从全局和战略高度对构建全国统一大市场进行了系统性部署。此次公报再度提及相关内容,相当于进一步延续了此前的政策基调。
为何要构建全国统一大市场呢?我们认为,主要原因有二:
一方面,改革开放以来,我国经济社会实现了快速发展,资本、技术、数据等要素市场规模迅速扩大,目前市场规模已位居世界前列,但“大而不强”的问题仍然突出,如市场基础制度规则、监管等尚不统一,部分市场存在分割等,影响国内要素资源有序流动与配置效率;另一方面,当前国际局势变幻莫测,外部不确定性和风险犹存,在应对外部环境的同时,我们势必还需要进一步“苦炼内功”,以改革创新推动经济发展,破除制约经济畅通循环的各种障碍,激发新的市场活力。
也正因为如此,加快构建全国统一大市场已是刻不容缓,其本质上是要打破垄断和地方保护等壁垒,对于不当市场竞争和市场干预行为进行约束,通过打破各种壁垒与自我小循环来促进“国内大循环”,进而推动国内产业链、供应链的进一步畅通,在全国范围内形成供给与需求更高层次和更加良性的动态平衡,继而让各类市场要素都能得到更加高效的运转,对于国民经济更高质量发展来说具有深远意义。
预计在后续的政策导向和具体实践中,将会采取如下思路:一手抓“立”,从制度建设着眼,明确阶段性目标任务,强化公平竞争市场规则建立,压茬推进统一市场建设;另一手要抓“破”,坚持问题导向,聚焦市场垄断和不当竞争行为,瞄准地方保护和区域壁垒等顽疾,加快清理妨碍统一市场和公平竞争的各种规定和做法,全面拆除有形无形的“篱笆”“围墙”,让形形色色的封闭小市场、自我小循环无处遁形。
在具体实践中,随着统一大市场建设的持续推进,预计基建、交运物流等板块有望先行受益于流通环节的改善。另外,加快信息化建设是统一大市场的应有之义,有望推动国资云和数据中心的发展,相关板块或将持续受益。
四、发展新质生产力
公报明确提出,要“因地制宜发展新质生产力”,并多次提及“科技”、“创新”等关键词,其中用意值得深思。
就“新质生产力”一词来说,近两年一直都是政策高度关注的方向,在多次高级别会议上都被高层反复提及,而在今年的政府工作报告中,特别强调“要大力推进现代化产业体系建设,加快发展新质生产力”,并将其放在2024年政府重点工作中的首位,其重要性不言自明。
所谓新质生产力,即传统生产力的跃迁形式,具体是由创新起主导作用,摆脱传统经济增长方式、生产力发展路径,具有高科技、高效能、高质量特征,符合新发展理念的先进生产力质态。之所以要大力发展新质生产力,是因我国经济社会发展的内外部环境正在发生深刻变化:
国内层面,当前我国经济在不断复苏的同时,也面临着一系列挑战。按照国际经验,对处在更高经济发展阶段上的国家来说,经济增长必须靠全要素生产率的提高——包括技术创新与进步、组织管理等方面的改善、生产效率提升等等。而在新的发展形势下,我国迫切需要挖掘能够推动经济增长的新动力源泉,这就势必需要提高全要素生产率及其对经济增长的贡献份额,以创新驱动经济发展,逐步摆脱传统的要素驱动经济增长模式,依托创新的力量来催生新产业、新模式、新动能,这亦是我国转变经济发展方式、实现更高质量发展的必由之路。
国际层面,近年来,海外贸易保护主义和单边主义抬头,经济全球化进程受阻。而面对我国综合国力的不断进步,以美国为首的西方发达国家焦虑和不安日益加剧,而自身的衰落又无力扭转,于是不惜采取一系列不公正的手段来加以遏制。比如,美国不断以“去风险”为由,持续加码“小院高墙”,对于我国高科技产业实施封锁威胁,包括带领日本、荷兰等国家严格限制高端半导体设备对华出口,继而推动与我国科技的脱钩。在此背景下,我国提升产业链韧性和供应链安全刻不容缓,同时迫切需要着力补齐短板、突破关键核心技术的“卡脖子”难题,唯有如此才能够早日实现科技产业链自主可控,赢得发展主动权。
正因上述种种,“新质生产力”、“科技”、“创新”等关键词才会在此次事关全面深化改革的重大会议上被反复提及,这也为我们在新发展阶段打造经济发展新引擎、增强发展新动能和构筑国家新优势提供了极其重要的指引。
预计接下来,围绕“卡脖子”技术攻关(高端芯片、工业软件等)、重大创新领域战略和前瞻部署(人工智能、量子信息、先进制造、生命健康等)、高端制造(人形机器人、量子计算机、超高速列车、下一代大飞机等)等领域,还会有一系列政策不断出台,而相关板块的景气度有望持续提升,甚至可能在不久的将来实现业绩提升与估值修复的“戴维斯双击”,中长期上涨行情可期,感兴趣的投资者不妨沿着上述思路加以挖掘,逢低布局。
五、保障和改善民生
会议提出“在发展中保障和改善民生是中国式现代化的重大任务”,这就要求对现行的事关民生的领域进行改革。正所谓“人民有所呼,改革有所应”,改革就是要解决好人民最关心最直接最现实的利益问题,不断满足人民对美好生活的向往。而落脚点就在于收入分配、就业、社会保障、医药医疗、人口发展。
在收入分配方面,要缩小收入差距,在效率和公平之间进行再平衡,实现“共同富裕”的最终目标。对于中低收入群体,要多种方式促进增加收入,实现中等收入群体规模的扩大。对于低收入群体,要通过加强普惠性、基础性、兜底性的民生建设保障好他们的收入。
就业是最基本的民生,事关人民切身利益和经济社会的发展。要完善重点群体的就业支持政策,如高校毕业生群体、农民工群体、就业困难群体等人群,通过产业政策、城乡融合、公益帮扶等多种方式完善就业制度。同时通过健全劳动法律法规保障好劳动者的权益。
社会保障是改革中难啃的“硬骨头”,既要公平公正,又要可持续发展,还要尽力而为、量力而行。改革的重头戏在于协同高效的推进制度。要持续推进企业职工基本养老保险全国统筹,积极发展第三支柱养老保险,全面推开个人养老金制度,同时进一步提高个人养老金的覆盖率和缴费水平。健全城乡居民养老保险制度,稳步推动更多有条件的集体经济组织等对参保人缴费给予补助,鼓励多缴多得、长缴多得。在失业保险、工伤保险等领域,巩固完善实现省级统筹。
“没有全民健康,就没有全面小康”,持续深化医药卫生体制改革,是破解“医改”这一世界性难题的根本。三明医改经验是重要的指引方向,通过县域医共体、紧密型城市医疗集团建设等方式,实现“大病重病在本省解决、常见病多发病在市县解决、头疼脑热等小病在乡村解决”的目标,解决“看病难”的问题。通过医药集采解决“看病贵”的问题。
在人口方面,人口问题始终是我国面临的全局性、长期性、战略性问题。人口发展支持和服务体系要实现人口素质优良、总量充裕、结构优化、分布合理的目标。通过在教育卫生等方面的改革发展,提高人口综合素质;通过完善生育支持政策体系,促进人口长期总量的发展;通过实施积极应对人口老龄化的国家战略,推动人口老龄化进程与经济社会发展相适应;通过城乡融合发展,实现人口的合理分布。
六、关于今年经济
对于今年经济,会议也做了相关表态,强调坚定不移实现全年经济社会发展目标。今年我国GDP增速目标为5%左右,上半年GDP同比增长5%,其中,二季度同比增长4.7%,不及市场预期。
结合二季度情况看,要达成全年目标,仍需要政策继续发力。而“坚定不移实现全年经济社会发展目标”的要求,也表明,投资者依然可以对下半年的“政策增量”充满期待。
结合上半年情况看,财政支出有所退坡,基建投资同比仅增长5.4%,对经济的拉动效果明显下台阶。下半年,随着前期发放的专项债、超长期特别国债等逐步转化为实物工作量,以及财政支出适度赶进度,财政发力依然值得期待。
就货币政策来看,国内实际利率偏高,降息在激活内需方面具有不可替代性。随着美联储大概率在9月份降息,我国降息空间随之打开,下半年,降息依旧值得期待。
此外,地产仍是内需的主要拖累项。当前,517地产刺激政策效果有所衰减,新一轮刺激政策亟待出台。
就A股市场来说,当前仍处于底部位置。随着新一轮刺激政策发力,市场情绪有望明显好转,带动指数走出新一轮行情。结构上,地产链及其他内需板块有望取得超额收益,值得重点关注。
本文由“星图金融研究院”原创,作者为星图金融研究院研究员薛洪言、付一夫、黄大智、武泽伟,
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2024-07-25 06:17:48回复
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